לא הכל סוכר ...

תמרור אזהרה למגייסים הון בחברות פרטיות וסטרטאפים

לאחרונה התקבלה במחלקה הכלכלית של בית המשפט המחוזי בת"א – כב' השופטת רות רונן, החלטה משמעותית ביותר עבור חברות פרטיות המבקשות לגייס הון לצורך המשך פעילותן והיא עלולה לגרום לערעורים רבים שיוגשו לבית המשפט על שווי החברות לפיהן בוצעו גיוסי ההון שלהן.

ההחלטה מבוססת על בקשה שהוגשה על ידי יובל מימון כנגד חברת אונבו (UNAVOO) טכנולוגיות מזון בע"מ ובעלי מניותיה ובה התבקש בית המשפט להורות על איסור דילול מניות התובע מתחת לשווי ערך הפטנט שעבירה לחברה הנתבעת.

הרקע לבקשה הוא פיתוח מהפכני של יובל מימון בשם HEYLO שרשם פטנט על טכנולוגיה להפחתה של 100% סוכר דרך שימוש בתחליפי סוכר טבעיים וללא כל טעמי לוואי. 

דרישתו של מימון באה בעקבות החלטה של האסיפה הכללית של החברה על סבב גיוס של 500 אלף דולר לפי שווי חברה של 700 אלף דולר (לפני הכסף). מימון לא השתתף באסיפה ובהצבעה ולא התנגד לעצם ההשקעה אך טען כי השווי שנקבע על ידי שותפיו שרירותי ללא כל חוות דעת בדבר שווי החברה ותוצאתו הינה דילול במניות החברה שיביא להורדת אחזקותיו בחברה ב-98.5%.

מימון ביסס את התנגדותו על מספר טענות: ראשית, הוא טען כי שווי הפטנט שהעביר לבעלות החברה עומד בספרי החברה על 36 מיליון דולר. שנית, טען מימון כי בישיבת דירקטוריון של החברה נקבע כי ערך החברה עולה על 60 מיליון דולר ושלישית, הוצע לבעלת המניות הגדולה בחברה למכור את מניותיה לפי שווי של 40 מיליון דולר והיא סרבה.

התובע עתר לבית השפט שיאסור על החברה לבצע שינוי בבעלות או דילול במניותיו, אלא אם כן הדילול יעשה בהתאם לשווי הפטנט כפי שהוא רשום בספרי החברה.

בית המשפט הכלכלי (השופטת רות רונן) קבעה כי החלטה על השקעה בחברה קשורה בניהול הפנימי שלה. לכן הסמכות לקבלה נתונה בדרך-כלל למוסדות החברה ובית-המשפט לא יתערב בשיקול-דעתם כל עוד הם שקלו את השיקולים הרלוונטיים בתום-לב ולטובת החברה. עם זאת, במקרים בהם מצויים מקבלי ההחלטה במצב של ניגוד עניינים, החלטתם אינה נהנית מכלל שיקול-הדעת העסקי ובית-המשפט בוחן את ההחלטה בהתאם לסטנדרט ביקורת מחמיר יותר. רציונל זה חל גם על החלטה לגיוס הון בחברה. כאשר מתקבלת החלטה במצב של ניגוד עניינים, עובר בדרך-הכלל הנטל למקבלי ההחלטה להוכיח את הגינות ההחלטה.

עוד הוסיף בית המשפט כי בהתייחס להחלטה על גיוס הון בחברה פרטית, קבעה הפסיקה כי על בית-המשפט לבחון הן את שאלת נחיצות הגיוס והאם עומדות בפני החברה דרכים אלטרנטיביות אחרות לגיוס הון שלא יהיה בהן כדי לפגוע במיעוט; והן את ערך החברה לצורך הגיוס - היינו האם המניות הוקצו בערכן הריאלי (ר' ע"א 667/76 ל. גליקמן נ' א.מ. ברקאי חברה להשקעות בע"מ, פ"ד לב).

בחינת נחיצות ההשקעה נובעת מהעובדה שכאשר מבוצעת השקעה לא נחוצה בחברה, היא עלולה לפגוע בבעלי-מניות שאינם מעוניינים להוסיף ולהשקיע בחברה. בעלי-מניות כאלה מדוללים כתוצאה מההשקעה, והדבר עלול להקטין את יכולת ההשפעה שלהם בחברה. יחד עם זאת, אם הדילול נעשה לפי שוויה הריאלי של החברה, הוא אינו פוגע בשווי האחזקות של בעל-המניות בחברה אלא רק בשיעור אחזקותיו (דילול כזה מכונה "דילול בשיעור האחזקות בחברה"). 

דילול כזה הוא שונה מדילול שנעשה בהתאם לשווי חברה שאינו משקף את ערכה האמיתי. כך נקבע בפסיקה כי "כאשר מבוצעת השקעה בחברה בהתאם להערכת שווי של החברה שהיא נמוכה משוויה הריאלי, התוצאה היא כי בעל-מניות שאינו לוקח חלק בהשקעה – מדולל מעבר לנדרש" (ר' ע"א 6041/15 האמה בע"מ נ' מולר, [פורסם בנבו] פ' 47 (25.9.2016)). דילול כזה כונה בפסק הדין "דילול בערך המניות". 

בית-המשפט הבהיר באותו עניין כי כאשר החברה מגייסת הון כנגד הקצאת מניות בשווי חברה נמוך, הדבר עשוי להיחשב כקיפוח של בעלי-מניות המיעוט ולהתנהלות העולה כדי הפרת חובת האמון של מנהלי החברה (ר' גם ע"א 741/01 קוט נ' עיזבון ישעיהו איתן ז"ל, פ"ד נז(4) 171, 184-186 (2003)). השקעה בהתאם לשווי נמוך מהשווי האמיתי של החברה, מעבירה הון מבעלי-המניות שאינם משתתפים בה לבעלי-המניות שמשתתפים בה, ללא הצדקה. 

אם אכן צודק המבקש בטענתו אודות ערך החברה לצרכי ההשקעה – משמעות הדבר היא כי אם הוא יבחר שלא להשתתף בסבב ההשקעה, ידולל ערך מניותיו בחברה (ולא רק שיעור האחזקות שלו בה) ללא הצדקה. 

לכן, סבר בית המשפט כי הנושא העיקרי שיש לבחון אותו בהתייחס לסיכויים לכאורה של טענות המבקש בבקשה, נוגע לשאלה האם הערכת השווי שבהתאם לה מבוצעת ההשקעה, משקפת את השווי הריאלי של החברה אם לאו. כאמור, אם מדובר בהערכת שווי בחסר, פירוש הדבר דילול של ערך מניות המבקש באופן שיפגע בזכויותיו.

בהחלטתו, קבע המחוזי כי הנתבעים היו מודעים ככל הנראה לכך שהמבקש לא ייקח חלק בהשקעה הנוספת. לכן, היה להם אינטרס מובנה להעריך את שווי החברה בחסר. זאת שכן הערכה בחסר יכולה לאפשר למשיבים הללו "לרכוש" כנגד ההשקעה הנוספת שלהם, חלק נוסף בחברה במחיר שאינו משקף את המחיר הריאלי.

בית המשפט הוסיף וקבע כי העובדה שבין הצדדים ישנו סכסוך המתנהל מזה זמן מה, מחזקת אף היא – בהתאם לפסיקה של בית המשפט המחוזי – את החשש האמור. החשש מתגבר במקרה דנן גם נוכח הנסיבות – המחלוקת בין הצדדים ביחס לשווי החברה ושווי הפטנט בספריה.

כאמור, כאשר מתקבלת החלטה במצב של ניגוד עניינים, עובר בדרך-הכלל הנטל למקבלי ההחלטה להוכיח את הגינותה של ההחלטה (ר' למשל ע"א 2699/92 בכר נ' ת.מ.מ. וגם ראו ע"א 7735/14 ורדניקוב נ' אלוביץ). החלטה במצב של ניגוד עניינים אודות השקעה בחברה, היא החלטה שעשויה להסתבר כהחלטה מקפחת. 

לאור כל זאת קבע בית המשפט יש לבצע את ההשקעה בהתאם לשווי הריאלי של החברה ולא לפי שווי נמוך ממנו. משכך, יש לאפשר את ביצוע ההשקעה הנוספת בכפוף לכך שהדילול בפועל ייערך רק בהמשך ההליך, לאחר שייקבע שווי החברה.

מפסק דין זה של בית המשפט המחוזי (המחלקה הכלכלית) עולות כמה נקודות שטוב יעשו מגייסי ההון בחברות פרטיות אם יקחו זאת בחשבון:

הערה: המידע המפורט לעיל הינו מידע כללי בנושא המאמר ואינו בא להחליף את הוראות החוק והתקנות הרלוונטיים ואינו מהווה תחליף לייעוץ משפטי.

לשאלות והבהרות בנושא אנו עומדים לרשותכם בכל יום ובכל מצב בטלפונים: 03-9119962, 0523-529952